海潤光伏:制造業務反轉，電站步入正軌

　　海潤光伏 600401

　　研究機構：海通證券  分析師：牛品 撰寫日期：2014-02-20

　　海潤光伏是從設備制造到電站開發的一體化光伏企業，是A 股唯一進入國內第一梯隊的光伏制造企業，也是A 股電站開發最早、全球布局的龍頭企業。

　　楊懷進作為公司靈魂人物，是光伏界泰斗級人物，先后參與或帶領尚德電力、中電光伏以及晶澳太陽能登陸美國華爾街資本市場。2012年2月，楊懷進作為創始人攜海潤光伏在A 股借殼上市，目前公司正在籌備定向增發，我們看好公司的卓越領導才能、前瞻戰略布局與優秀資本運作能力。公司之前一直受制于資金瓶頸，我們判斷公司完成增發之后將實現飛躍。

　　（1）制造業務進入反轉通道:下游需求旺盛，制造扭虧為盈

　　目前，公司在硅片、電池片和組件三個環節的產能分別在600MW、1600MW 和1000MW。公司是國內第一梯隊的光伏制造企業。公司的生產線較新，工藝較為領先，并且沒有多晶硅長單，因此具備成本優勢。

　　自2012年第四季度以來，全球光伏制造業已出現回暖跡象，如晶科能源等一線梯隊廠商的毛利率水平不斷提升，盈利也逐季改善，至2013年第三季度已經開始盈利，海潤光伏亦然。

　　2013年，全球光伏新增裝機約在35GW。預計2014年將達到45~50GW，下游需求將持續向好。2013年，國內光伏新增裝機約在10GW，2014年將達到14GW，仍將持續高增長。在需求快速增長而產能溫和擴張的情況下，我們判斷公司2014年制造業全年將實現盈利。

　　（2）電站開發業務進入爆發期:涉足最早，儲備量大，布局全球

　　海潤光伏是最早涉足、全球布局的電站開發運營的公司。公司已經儲備了大量的項目資源，并且很多項目已經獲得了政府批文（大小路條）。我們預計，公司2014年公司國內外開發的項目將達到700MW 以上（其中國內500MW 以上，國外200MW 以上），是A 股最大的電站開發商，并有部分優質項目會轉成運營，鎖定利潤。

　　國內電站方面，公司非常早的與國電電力合作，以參股的方式建設持有電站，主要項目合計并網149.4MW。國電的項目公司持股 35%~40%，目前以權益法貢獻投資收益，2014年投資收益測算在 2200萬元左右。公司持有股權考慮轉讓，有望獲得較好的投資收益。

　　除了國電的參股項目外，公司還積極以BT和 EPC的模式開發電站。BT模式的電站項目主要如下表所示，截至2013年底，已經建成并網 70MW，后續項目儲備也非常豐富。BT項目占用資金，轉讓則能快速回款，改善資金狀況，并且貢獻不錯的投資收益。

　　EPC 模式方面，公司的主要合作伙伴是順風光電。2013年 7月，公司與順風光電投資簽署項目收購和開發協議，后者收購公司在國內已開發的 499MW 光伏電站項目，主要分成三類:第一類項目:已取得項目所在地省級發改委核準批文和入網許可且已簽訂 EPC 合同并在建設中的項目共20MW。第二類項目:已取得項目所在地發改委簽發的項目前期工作函且已成立項目公司的待建項目共 210MW。第三類項目:已取得項目所在地發改委簽發的項目前期工作函但尚未成立項目公司的項目共 269MW。

　　合作的模式是順風投資將收購項目公司 95％的股權，并且將項目開發的 EPC 合同承包給海潤光伏。項目主要分布在甘肅200MW、新疆 160MW、內蒙50MW、河北50MW、江蘇19MW。協議約定，完成所有項目周期預計約18個月。截至2013年底，公司已完成499MW中的 60MW 項目的EPC，實現了并網發電。