陽光電源（300274）申購指南
申購代碼：300274 申購簡稱：陽光電源
申購時間：10月24日(周一)9:30-11:30、13:00-15:00
申購價格：30.50元/股，對應市盈率41.48倍
發行數量：4480萬股 網上發行：3584萬股
申購上限：3.55萬股 上限資金：108.275萬元，單一證券賬戶申購委托不少于500股，超過500股的必須是500股的整數倍
10月25日周二 驗資、網上申購配號
10月26日周三 網上發行搖號抽簽，中簽率公告
 
　　10月27日周四 刊登《網上中簽結果公告》、網上申購資金解凍
　　公司是一家專注于太陽能、風能等可再生能源電源產品研發、生產、銷售和服務的國家重點高新技術企業。公司是中國目前最大的光伏逆變器制造商、國內領先的風能變流器企業，擁有完全自主知識產權。主要產品有光伏逆變器、風能變流器、電力系統電源等，并提供項目咨詢、系統設計和技術支持等服務。公司先后承擔近10項國家重大科技計劃項目，主持起草了多項國家標準，并取得了多項重要成果和專利。產品先后成功應用于上海世博會、北京奧運鳥巢、京滬高鐵上海虹橋站、國家送電到鄉工程、南疆鐵路、青藏鐵路等眾多重大光伏和風力發電項目。公司先后榮獲“國家重點新產品”、國家發改委“技術進步優秀項目獎”、“中國新能源企業30強”、“安徽著名商標”等榮譽。 

　　報告標題：陽光電源:插上中國光伏裝機加速的翅膀
　　2011-10-20 10:14:00
　　公司是國內光伏逆變器的絕對龍頭,未來將受益于國內光伏需求加速光伏逆變器是公司的主要業務,2010年光伏逆變器收入占比達到92%。
　　公司2010年的國內市場占有率高達42.8%,穩居市場第一。2008年至2010年公司營業收入年復合增長率超過144%,凈利潤復合增長率超過300%。
　　未來5年國內光伏新增裝機需求復合增長率將有望超過50%,國內市場的加速和公司在行業的龍頭地位將促使公司在未來繼續成長。過去公兩年司凈利潤率分別達到20%,25%,我們預計公司未來2-3年仍將保持高盈利能力,凈利潤水平將維持在25%左右。
　　公司產品具備成本優勢,產品結構優化,毛利率水平高于市場平均值公司光伏逆變器業務毛利率水平較高2008年至2010年3年的毛利水平分別為47.3%,50.7%和50.8%。公司不斷優化產品結構提高高毛利的30kW以上逆變器產品的占比,其在光伏逆變器的銷售收入占比由2008年的40%上升到2010年的80%,保證了公司毛利率的穩定,和國際巨頭SMA相比,公司的毛利率水平也高出10個百分點。
　　穩步的擴產節奏和良好的產能利用率管理為今后發展奠定了基礎公司光伏逆變器的產能從08年的30MW逐步擴張到10年400MW,隨著募投項目的順利投產,公司光伏逆變器產能有望于2013年達到1500MW。
　　過去三年公司產能利用率維持在100%左右,幾乎年年滿產。我們保守預計,擴產達產后,公司未來2-3年的產能利用率也將維持在80%以上的高位。
　　估值與評級:我們預測公司2011年至2013年的EPS分別為1.14,1.74和2.13元,未來3年公司利潤復合增長率為30%,我們認為合理申購價為:38.76-41.04元。考慮公司所在的光伏行業可能在未來出現增長加速的情況,我們認為公司上市以后合理的估值水平應該在37-39倍PE,上市后合理價格為:42.18-44.46元。
　　風險提示:受到歐洲債務危機的影響,歐洲各國光伏策有可能轉向,從而抑制需求。
　　中國光伏發電加速后,競爭者進入,光伏逆變器價格和毛利率水平不斷下滑。
　　受到日本地震的影響,半導體元器件的供給制約,日系IGBT廠商的生產能力恢復的進度成為整個逆變器上游價格不確定性的重要風險因素。

　　研究員：周勵謙　　所屬機構：光大證券股份有限公司

　　報告標題：陽光電源新股研究:光伏逆變器龍頭,技術國內領先
　　2011-10-19 17:04:13
　　核心觀點
　　申購建議:公司合理股價為26.8~30.93元。考慮到限售期的影響,建議按10%的折扣價申購,建議申購價為24.12~27.84元。
　　主要依據:
　　國內光伏逆變器龍頭,市場占有率遙遙領先。公司是國內最早涉足太陽能光伏逆變器領域的公司之一,是國內最大的光伏逆變器生產企業,自2008年起公司光伏逆變器產品連續三年國內市場占有率第一。公司在國內光伏逆變器市場競爭中處于明顯的優勢地位,2010年,公司國內市場占有率為42.8%,綜合競爭力明顯領先于其它競爭者。
　　全面進入可再生能源發電行業,光伏風能雙管齊下。公司成功進入風能交流器領域,成為國內擁有自主知識產權的風能變流器生產企業之一,且公司風能變流器產品已逐步具備了與進口產品競爭的實力。2011年上半年,公司光伏逆變器業務和風能交流器業務的收入占比分別為87.63%和10.90%,未來公司還將加大風能交流器業務的投入力度,提升該業務的比重。
　　光伏產業快速發展,公司成長空間巨大。盡管受歐債危機影響,今年歐洲光伏市場增速放緩,但由于美國、日本以及亞洲等新興光伏市場的發展潛力巨大,預計未來幾年全球光伏市場仍將保持較快增速。光伏逆變器市場容量將伴隨著光伏裝機規模的增長而提升,據權威機構IMSResearch預測,到2014年全球光伏逆變器市場將達到85億美元,年復合增長率接近25%。
　　產品結構合理,高毛利支撐公司盈利能力。公司的主要競爭對手是SMA等國外知名企業。相對競爭對手,公司成本優勢明顯,并通過調整公司產品結構,提高大功率產品所占比重,使得2008年以來公司始終保持了45%以上的高毛利率,毛利率水平高于SMA公司8個百分點以上。 產品性能優越,技術國內領先。公司產品性能優越,大型光伏逆變器產品的轉換率指標達到了98.5%、最大功率跟蹤(MPPT)效率達到了99.9%,領先于國內其他競爭者,甚至超過了一些國際品牌,目前國內80%以上的示范項目都運用了公司的產品。不僅如此,公司還是國內首家通過光伏低電壓穿越測試的逆變器生產企業。2010年,在國際權威專業雜志《Photon》的評測中,公司的4千瓦逆變器獲得“A”級,是當時唯一獲得該項榮譽的境內企業。
　　資質認證完備,市場廣闊。光伏逆變器市場具有較高的資質壁壘,在全球主要的市場中均有強制認證的要求。公司是行業內為數不多的擁有較為完備資質和認證的企業之一,已經通過了中國、德國、美國、意大利、澳大利亞等多項權威認證,符合全球多個國家的準入標準;公司的全功率風能變流器產品也已通過國際權威檢測機構測試,成為國內首個通過歐盟認證的風能變流器產品,取得了進軍歐洲乃至全球市場的通行證。
　　提高逆變器產能,打通國際銷售渠道。公司計劃發行4,480萬股,占發行后總股本的25%,預計募集資金3.26億元,分別用于“年產100萬千瓦太陽能光伏逆變器”項目,研發中心建設項目以及全球銷售與服務平臺建設項目,三個項目的建設期均為2年。“年產100萬千瓦太陽能光伏逆變器”項目達產將使公司光伏逆變器的產能能夠滿足全球光伏市場快速增長的需求;與此同時,研發中心建設項目以及全球銷售與服務平臺建設項目建成也將保證公司產品的技術優勢,打通公司全球銷售渠道,推動公司成為全球重要的光伏逆變器供應商
　　盈利預測及估值:預計公司2011-13年營業收入、凈利潤的年均復合增速分別為48.91%和35.33%,預計2011-2013年每股收益分別為0.97元、1.26元、1.78元。參照同類可比公司的估值水平,給予公司2011年26-30倍的動態估值較為合理,合理股價為26.8~30.93元。
　　風險提示:產業政策風險,競爭者進入風險,光伏產業增速低于預期風險。

　　研究員：肖世俊　　所屬機構：國都證券有限責任公司

　　報告標題：陽光電源:光伏逆變器巨頭走向陽光大道
　　2011-10-19 14:28:53
　　投資要點
　　光伏逆變器國內第一,業績高速增長公司是國內最大的光伏逆變器制造商、國內領先的風能變流器企業。光伏逆變器產品連續三年國內市場占有率第一,2010年國內市場份額42.8%,全球市場份額2.06%。公司近幾年依靠行業內的優勢地位快速成長。2008年至2010年銷售收入從1億元上升到近6億元,復合增長率達144.15%,凈利潤從821萬元上升至1.48億元,復合增長率達324.60%。綜合毛利率逐年提升,分別為47.48%、49.64%、49.81%。毛利率較高的光伏逆變器收入比重大幅提高。
　　受益光伏產業巨大空間,光伏逆變器迎來黃金發展期全球光伏產業進入快速發展時期。據EPIA預測未來五年全球光伏裝機容量年均增速將在30%左右。根據“十二五”可再生能源規劃,到2015年我國光伏裝機容量將達到10GW,2020年達到50GW。“十二五”期間年復合增長率達48%。光伏逆變器的市場規模與新增光伏裝機容量相一致。根據GTM預測,未來五年全球每年光伏逆變器需求量都在20GW以上,2015年將達32GW以上。國內市場方面,根據我們對新增光伏裝機容量的預測,假設光伏逆變器市場需求量與裝機容量相等,均價呈緩慢下降趨勢,則我們測算出未來五年我國光伏逆變器市場容量年均復合增速為26.63%,其中增速最快的是2012和2013年。2011-2013年市場容量分別為12.9億元、20億元、30億元。
　　技術、資質、質量、研發、客戶等優勢確保公司行業龍頭地位公司技術行業領先,主持起草了光伏逆變器國家標準,主持制定了兩項風能變流器國家標準;太陽能光伏逆變器產品通過了“金太陽”(中國)、TüV(德國)、ETL(美國)、DK5940(意大利)、AS4777(澳大利亞)等多項國內/國際權威認證;大功率逆變器產品的轉換效率達到了98.5%、最大功率跟蹤(MPPT)效率達到99.9%,處于國際先進水平;從華為、艾默森引進了高端人才負責產品研發;主要客戶如大型發電集團、境外光伏電站建設商等都具有規模大、資信等級高的特點。多重優勢助力公司確保行業龍頭地位。
　　盈利預測與估值我們預測公司IPO攤薄后2011-2013年的每股收益為1.01元,1.33元,1.94元。綜合考慮公司行業龍頭地位,基于公司2010年業績以及行業可比的上市公司平均市盈率水平,按照2012年預測每股收益1.33元,我們認為給予28-32倍市盈率比較合理。我們預期公司二級市場的合理價格為37.24到42.56元之間。
　　風險提示:政策風險、產品價格下跌風險、匯率風險

　　研究員：張遠德　　所屬機構：方正證券股份有限公司

　　報告標題：陽光電源:受益于國內光伏市場啟動
　　2011-10-19 13:10:59
　　國內一流的可再生能源發電系統解決方案供應商
　　公司主營業務是太陽能光伏逆變器、風能變流器及其它電力電源的研發、生產、銷售和服務。公司的主導產品太陽能光伏逆變器的市場占有率多年來穩居國內市場第一位,效率指標達到98.5%、最大功率跟蹤效率達到99.9%。根據中國資源綜合利用協會可再生能源專業委員會統計數據,公司光伏逆變器2010年的國內市場占有率為42.8%,大幅領先于其它競爭者,并且地位穩定。
　　逆變器行業受益于國內市場啟動
　　國內光伏市場的啟動為國內逆變器企業帶來了基于,行業可以真正開始啟動,未來將催生逆變器大企業,從目前情況來看,公司將成為行業龍頭。
　　合理價格區間
　　我們預計公司2011、2012年每股收益分別為1.07元和1.50元,未來兩年業績增速將在40%左右,預期良好,建議申購對應2011年市盈率30-33倍之間,申購價格在32元-35元。

　　研究員：徐超　　所屬機構：中信建投證券有限責任公司

　　報告標題：陽光電源:十年專注光伏逆變器,成就國內龍頭
　　2011-10-19 10:36:45
　　國內光伏逆變器龍頭企業。公司自成立以來十余年的時間,成功打造了國內逆變器龍頭企業,其產品性能達到、甚至超越了國際先進水平,2010年國內市場占有率達到42.8%,連續三年穩居全國第一,并且未來仍有保持40%左右市場占有率的趨勢。2008-2010年,公司營業收入和凈利潤的復合增長率分別為144.69%、324.60%,綜合毛利率始終維持在49%左右,高于同行。
　　國產逆變器受益國內光伏應用市場啟動。根據我國光伏行業的現狀和“十二五”的目標,我們預計,2011年-2013年我國新增裝機容量將分別達到1.4GW、2.5GW、4.5GW。光伏逆變器將直接受益于我國太陽能光伏新增裝機容量的大規模增長,按照我們的測算,2011年全國光伏逆變器市場規模將達到16.1億元,而到2013年這一規模將達到35.2億元,光伏逆變器行業的高成長或可期待。
　　入門容易、卓越難,龍頭公司具備長期價值。光伏逆變器初次進入門檻不高,但是要有站住腳跟比較難。全球300家,前15位占據80~90%市場。公司全球排名第14、亞洲排名第3。總體而言,逆變器市場進入門檻不高,難在提高轉化效率和穩定性。必須持續進行研發投入,這是保障逆變器的核心競爭力的關鍵,因而光伏逆變器競爭力是動態的。
　　募投項目擴充現有產能,提升研發實力。公司計劃發行4480萬股,募集資金3.26億元主要應用于光伏逆變器產能擴張、研發中心和營銷服務平臺建設,達產后將新增 100萬千瓦的太陽能光伏逆變器,達產后年新增銷售收入10億元,稅后利潤1.7億元。
　　公司合理價值區間為28.70-33.48元。我們對公司2011-2012年的全面攤薄EPS預測為0.96元、1.29元和1.84元。公司作為國內光伏逆變器行業龍頭,技術和市場優勢明顯,將享受國內光伏應用市場啟動帶來的行業規模擴張機遇。參照目前行業的估值水平,我們給與公司2011年30-35倍的動態PE,對應的合理價值區間為28.70-33.48元。
　　主要不確定因素。
　　(1)海外市場光伏政策調整風險;
　　(2)國內市場競爭加劇風險

　　研究員：張浩　　所屬機構：海通證券股份有限公司

　　報告標題：陽光電源:龍頭優勢顯著,多核驅動增長
　　2011-10-19 10:09:39
　　陽光電源作為國內光伏逆變器的第一品牌,2010年的國內市場占有率為42.8%,名列第一。在規模、技術、品質、品牌等方面領先國內競爭對手,并積極進軍海外市場。在短期內光伏市場增長速度放緩的大環境下,市占率有望快速提升,帶動業績持續增長。
　　多優勢打造中國逆變器龍頭:規模:大幅領先于其他國內逆變器企業,是國內少數能夠拿到IGBT長單供應的企業,同時在其他原材料采購方面也能享受到規模化帶來的折扣。
　　這種規模優勢將伴隨后期出貨量的成長,逐步提升,有助于進一步降低制造成本。
　　軟實力:除了規模、技術、品質、品牌之外,公司目前積極開展售后服務的商業模式探索,尤其在國內市場的服務能力,是海外品牌及其他國產品牌無法相比的。進一步增強了品牌競爭力與同類產品溢價能力。
　　國產化:在人工、常規物料采購等方面非常顯著,以較高的性價比與海外品牌競爭。
　　多核心驅動業務持續高速成長:本土市場:作為當之無愧的國內逆變器一哥,2011-2012年國內市場的高速成長是公司業績的最大保障。
海外市場:公司逐步獲得品質認證、海外融資條件及客戶的認可,已成功打入海外市場。憑借性價比優勢,我們預計公司海外市場的出貨量將穩步提升。
　　風能變流器產品逐漸獲得國內客戶認可,在進口替代的趨勢下穩步成長。
　　盈利預測:我們以此測算公司2011/2012年營收將分別達到9.7億/14億元,對應EPS分別為1.12元和1.45元。綜合考慮A股相關上市公司的估值水平,公司本身國內行業龍頭低位帶來的估值溢價。以及大盤的近期波動的風險,我們認為給予公司2011年28-30倍PE有足夠安全邊際,對應詢價范圍在31.36-33.6元。

　　研究員：王海生，袁瑤　　所屬機構：華泰聯合證券有限責任公司

　　報告標題：陽光電源:國內光伏逆變器龍頭,受益國內光伏市場快速成長,合理詢價區間25.9-30.7元
　　2011-10-19 09:40:04
　　公司是國內光伏逆變器的龍頭企業,國內市場占有率達40%以上。公司是國內最早從事光伏逆變器研發與生產的企業。公司擁有多項核心技術,先后承擔近10項國家重大科技項目,同時主持起草多項國家行業標準,是國內光伏逆變器的領先企業,2010年公司占國內光伏逆變器市場份額約42.8%,處行業龍頭地位。2010年公司光伏逆變器收入達5.5億元,占營業收入的92%。
　　公司產品技術領先,產品轉換效率高達98.7%。由于公司產品技術領先,目前國內大型光伏項目基本都有公司的產品應用,已經成功應用于北京奧運會、上海世博會、敦煌20MW光伏電站、寧夏30MW光伏電站、上海虹橋站等光伏發電項目。此外公司已經取得多個國家和地區的認證,產品成功進入的歐洲、日本和韓國等市場。
　　公司將顯著受益國內光伏市場的快速發展。根據發改委新能源發展規劃草案,預計到2015年國內光伏裝機容量將達10GW,到2020年裝機容量將達50GW,而截至到2010年國內裝機容量不到1GW,未來市場空間廣闊。8月發改委出臺光伏上網電價后國內光伏市場呈現爆發式增長,預計2011年裝機達1.5GW,2012年或達2.4GW;而公司在國內市場份額占比高,將明顯受益國內光伏裝機的快速增長。
　　募集資金主要用于擴大公司光伏逆變器產能,同時建設研發中心,和構建全球營銷服務平臺,進一步增強公司競爭力。
　　盈利預測與估值:我們預計公司11-13年收入為8.2、11.6和14.1億元,完全攤薄EPS為0.96、1.44和1.94元,考慮公司的龍頭地位,我們認為合理詢價區間為25.9-30.7元,相對于11年27-32倍PE,12年18-21倍PE。
　　風險揭示:風險主要來自于全球光伏需求下滑,和產品競爭加劇毛利率下滑。

　　研究員：李曉光　　所屬機構：申銀萬國證券股份有限公司

　　報告標題：陽光電源新股簡評:占據國內光伏逆變器領域絕對領先地位
　　2011-10-19 09:22:44
　　高增長、高毛利的光伏逆變器龍頭企業
　　公司主營業務為光伏逆變器,同時生產風能變流器、電力電源等產品,2011中報中上述三項業務收入占比分別為87.63%、10.89%和1.29%。公司在國內光伏逆變器市場占有率高達42.8%,連續數年穩居行業第一;同時公司市場份額位居全球第13、亞洲第4。
　　2008-2010年,公司主營收入復合增速高達144.15%,凈利潤復合增速高達324.60%。三年一期內,公司綜合毛利率高達46.66%-49.82%,其中光伏逆變器產品毛利率高達47.29%-50.81%。
　　光伏產業快速發展孕育巨大需求空間
　　光伏產業長期看好已是不爭事實。據EPIA預測,2010-2015年全球新增光伏裝機容量將從16,629MW 增至43,900MW,五年復合增速高達21.43%;2010-2015年中國新增光伏裝機容量將從520MW增至7,000MW,五年復合增速高達58.20%,而中國密集出臺的“金太陽工程”、“特許權招標”、“上網標桿電價”等扶持政策也有助于國內光伏市場的快速升溫。公司所具有的技術優勢、品牌優勢和市場先發優勢將使其獲得高于行業平均的業績增速。
　　募投項目同時加強研發、生產、銷售三個環節
　　研發環節,擬建高水平研發中心,開展科學研究、技術創新;生產環節,將使產能由500MW 擴張至1,500MW,擴大200%;銷售環節,擬建10個國內辦事處、7個國外辦事處和1個歐洲服務中心,建立覆蓋全球的營銷網絡。根據前述市場容量預測,在公司市場占有率不劇烈下滑的前提下,市場可完全消化公司新增產能。
合理價值區間
　　預計公司2011-2013年EPS分別為1.06元、1.45元、1.90元。考慮到公司的高成長性及其在光伏逆變器領域的絕對領先地位,給予公司2011年36-40倍的PE,對應價值區間為38.16-42.40元。建議按照2010年EPS的36-40倍詢價,對應詢價區間為29.88-33.20元。

　　研究員：應曉明　　所屬機構：東海證券有限責任公司

　　報告標題：陽光電源新股申購策略報告:國內市場彌補歐洲市場
　　2011-10-17 13:40:03
　　摘要:
　　光伏逆變龍頭企業。公司是我國光伏逆變龍頭企業,2010年數據看,光伏逆變器的收入和毛利比重均超過80%,是公司目前的核心業務。公司董事長曹仁賢先生是實際控制人,本次公司擬向社會公眾公開發行4480萬股,發行后總股本為17920萬股。
　　歐洲光伏壓力成為全球壓力。受到歐美經濟危機的影響,三季度以來的光伏市場并沒有出現預期中的顯著改觀。從市場結構看,歐洲市場是全球主要的區域。
　　我們認為,短期看,歐美經濟危機的影響仍決定行業弱勢格局將延續。
　　國內市場崛起。依照風電的經驗,“十二五”期間規劃的光伏10G 的目標也有望超預期地實現。雖然國際環境處于低潮期,但國內市場的啟動已經確立,國內市場有望持續超預期,對于國內市場為主的企業形成直接利好。
　　國內絕對領先地位。公從國內市場的競爭格局看,公司占有率超過40%,處于絕對領先地位。從市場結構看,公司2011年在國內業務的比重將達到80%,國內市場的高增長將有效彌補歐洲市場的下降。
　　綜合優勢決定的競爭力。與國際企業相比,技術水平基本一致,而價格有30%左右的優勢。與國內企業相比,綜合技術水平處于絕對領先地位,雖然有10%~20%的溢價。
　　盈利能力的兩個變化。隨著國內的北京科諾、南京冠業、科士達等國內企業的快速成長和國內市場的快速發展,價格競爭仍是短期市場的主旋律,但產品的高壁壘特征決定了持續的空間有限。我們選取的英威騰和匯川技術的毛利率水平,有所波動,但下降幅度不大,相對水平對陽光電源的毛利率下降幅度有利。
　　建議詢價區間為33.00-36.00元。按照我們的盈利預測,2011年、2012年和2013年的攤薄EPS分別為1.05元、1.52元和1.96元。其中,利息收入貢獻EPS分別為0.04元、0.10元和0.08元。我們分別按照扣除利息收入后2011年和2012年40倍和30倍進行估值,對應的股價區間為40.00~43.00元。申購價格,按照目標價給予20%左右的折扣,對應的股價區間為33.00~36.00元。
　　風險因素。
　　(1)毛利率下降風險。
　　(2)項目進程風險。

　　研究員：何本虎　　所屬機構：第一創業證券有限責任公司