7月23日，天業通聯(12.040, 0.00, 0.00%)公布資產重組計劃，中概股光伏巨頭晶澳太陽能欲借天業通聯A股上市。實際上，上市十年后，晶澳太陽能美股表現卻較為慘淡。身為全球第三大光伏組件廠商，私有化前市值只有3.51億美元，市凈率僅為0.35倍。不過，“531新政”出臺后，光伏企業股價普遍暴跌。因此，晶澳太陽能回A作價多少值得關注。

自從光伏“531新政”公布后，整個行業受到重創，以隆基股份(16.040, 0.96, 6.37%)為代表的光伏企業股價紛紛暴跌。盡管光伏行業面臨寒潮侵襲，也阻擋不了光伏巨頭晶澳太陽能借殼回A股的渴望。

7月23日晚間，A股上市公司天業通聯發布《關于重大資產重組簽署意向協議的公告》，公司與晶澳太陽能有限公司實控人靳保芳簽署相關協議，就上市公司發行股份的方式全資收購晶澳太陽能達成合作意向。重組完成后，靳保芳將取代何志平，成為天業通聯實際控制人，因此，本次重組構成借殼上市。若晶澳太陽能借殼成功，將成為第一個“回A”的中概股光伏企業。

晶澳太陽能7月18日（北京時間）才宣布完成與控股母公司晶龍集團的合并交易，正式從美國納斯達克退市。從美股退市不足一周就開啟A股借殼重組之路，晶澳太陽能的行動可謂神速。

或許，晶澳太陽能匆忙操作借殼回A，與光伏“531新政”密不可分。補貼政策的退出，令光伏企業融資壓力陡增。然而晶澳太陽能在納斯達克估值偏低，股權融資并不是一個很好的選擇。此次回A，似乎一方面為了追求更高的市值，另一方面也是為了尋求更好的融資條件。

借殼回A？

根據上述公告顯示，上市公司目前僅與標的資產實控人簽署意向協定。不過，對于本次交易具體對價，非公開發行股票價格，是否置出天業通聯原本資產，是否有業績承諾等，均在商討之中。

實際上，早在三年前，晶澳太陽能實控人靳保芳就開始籌劃自美股私有化退市了。2015年6月，靳保芳就對晶澳太陽能發出私有化要約。由于未能就收購方案達成一致，晶澳的私有化一直沒有成功。

2015年6月，靳保芳報價9.39美元，兩年后再度報價6.8美元。直至2017年11月17日，晶澳太陽能宣布與靳保芳及晶龍集團達成收購協議，收購價格為7.55美元。照此計算，晶澳太陽能私有化價格為3.62億美元。

晶澳太陽能籌劃回A多年，可能與融資需求有關。盡管上市之初，晶澳太陽能獲得高達10億美元的融資，但是近幾年，上市公司幾乎失去了在美股融資能力。有熟悉晶澳的人士稱私有化退市是無奈之舉。“納斯達克早已失去了融資功能，并且不能體現晶澳真實價值。”

光伏是技術與資本密集型行業，需要企業擁有雄厚的資本及可持續的融資能力。隨著“531光伏新政”的出臺，補貼的大幅下降令光伏企業融資需求陡增。

新政出臺后不久，6月6日，保利協鑫能源公告稱，將作價127.5億元將旗下江蘇中能51%的股權出售給上海電氣(6.340, 0.00, 0.00%)，該子公司主要從事多晶硅業務。此次交易50%以現金方式支付，因而保利協鑫能源將獲得64億現金。

7月2日，隆基股份也出售了旗下六家子公司17個分布式光伏項目100%股權，涉及項目容量106.3MW，交易對價7.03億元。

而截至2017年12月底，晶澳太陽能總資產208.32億元，總負債140.66億元，資產負債率67.52%，處于行業內偏高水平。或許，以晶澳太陽能在光伏組件行業地位，回A股后有機會進行股權融資，從而降低公司負債率，并對沖新政出臺后光伏補貼下降的風險。

美股市值遭低估？

晶澳太陽能成立于2005年，產業鏈覆蓋硅片、電池、組件及光伏電站，2007年登陸納斯達克。適時，光伏企業在美股風光無兩。不過，隨時光伏市場產能過剩，行業逐漸陷入低谷。2013年，原光伏龍頭無錫尚德的破產退市，更是讓中概股光伏企業雪上加霜。

根據上圖所示，晶澳太陽能2010年10月曾創下51.20美元（前復權價），然而隨著市場的不景氣，股價一路狂跌，2012年11月最低點甚至跌至2.91美元，較兩年前最高點時期的股價下跌了95.32%。

經過痛苦的市場出清后，光伏市場逐漸回暖。然而近年來又開始流行分布式光伏發電，這在技術路線上對隆基股份這樣的單晶硅企業有利，而晶澳太陽能等老牌光伏企業，一直走多晶硅技術路線。因此，分布式光伏發電這波紅利，晶澳太陽能獲益不多。

財務數據上看，晶澳太陽能2017年營收197億元，同比增長25.48%，凈利潤為3.00億元。197億營收中，太陽能組件收入為183.5億元，太陽能電池收入8億元，發電業務收入1.56億元。雖然晶澳太陽能光伏產業鏈均有涉及，從收入結構可以看出，公司依舊是一個太陽能組件廠家，該項收入占總營收比重高達93.15%。

據悉，2017年晶澳太陽能組件出貨量全球排名第三，共計出貨7501兆瓦，較2015年3937.98兆瓦出貨量，2016年4920.4兆瓦出貨量提升明顯。

盡管業績和市場占用率表現良好，晶澳太陽能并沒有得到美股市場的認可。截至私有化退市前，晶澳太陽能股價為7.49美元，市值3.51億美元（約合23.92億元人民幣）。其中，公司市盈率7.97倍，市凈率僅為0.35倍。而美國本土太陽能光伏企業SunPower和First Sloar市值分別為10.34億美元和55.13億美元。

A股方面，雖然受到光伏新政重創，股價接近腰斬，單晶硅巨頭隆基股份仍有447.79億元市值。

或許，晶澳太陽能實控人靳保芳認為公司市值遭嚴重低估，才籌劃美股私有化退市，并借殼A股上市。有趣的是，截至天業通聯停牌前，該上市公司市值46.80億元，約為晶澳太陽能美股退市前市值的兩倍。因此，晶澳太陽能在此次重組中作價多少值得關注。