預計2021/22/25 年全球光伏新增裝機望達 160/210/350GW，未來 5-10 年 CAGR 有 望維持 20%-25%。

1）2021 年光伏裝機受原材料供給緊張、成本上漲影響，部分裝機需 求有所延后，但分布式市場仍保持較強增長韌性，預計全年裝機約 160GW。

2）2022 年， 預計輔材成本壓力有望逐步緩解，國內大基地、“整縣光伏”等項目加快推進，裝機有望超預期；海外市場在后疫情時代需求強勢復蘇的預期下，預計 2022 年全球光伏新增裝機有 望達 210GW。

3）遠期看，未來 5-10 年全球光伏新增裝機 CAGR 有望保持在 20%-25%， 預計 2025 年全球裝機將達 350GW，2030 年全球裝機或接近 1000GW。

國內硅料龍頭廠商具備顯著成本優勢。硅料行業產能成本曲線相對陡峭，國內頭部廠商成本優勢明顯。短期內，在行業供需偏緊階段，優質企業將收獲顯著超額利潤，盈利增 長具備高彈性；長期來看，龍頭持續引領產能擴張，供需格局及產品價格有望回歸合理區間。

預計 2021/22 年光伏硅料年化有效產能約 57/78 萬噸。根據有色金屬協會硅業分會統計，并結合主要廠商擴產節奏，我們測算得 2021 年末全球太陽能級硅料名義產能將達65萬噸左右（含顆粒硅），考慮產能爬坡進度和能耗“雙控”等措施影響，預計年化有效產能將 達約 57 萬噸，其中國內約 47 萬噸，海外約10萬噸。預計 2022 年行業產能釋放進度將明顯加快，年末名義產能或達113萬噸左右，而年化有效產能將達 78 萬噸左右，且有效 產能增長或主要集中于 2022H2。

硅料供需緊平衡格局或延續至 2022 年。基于我們對于 2021/22 年全球光伏新增裝機 預期 160/210GW，以及 1:1.2 的容配比及存貨比例，預計全球新增光伏裝機對應的組件需 求為 192/252GW，對應組件生產對應的硅料需求量約 56/71 萬噸。相較 2021H2 硅料供 不應求的情況，2022H1 行業供需緊張情況有望逐步趨緩，但考慮到在其直接下游硅片環 節集中擴產的情況下，新硅片產能采購開工的硬性需求，或放大硅料供需緊張程度，供給 或仍然偏緊。

硅片新產能加速落地，帶動硅料供需進一步趨緊。硅料價格波動不僅受行業實際供給 與終端裝機需求差額決定，還明顯受其直接下游硅片環節新增產能投放進度與硅料產能增 長進度差異影響。尤其在 2021Q2、Q4 單晶硅片產能投放節奏加快、硅片擴產節奏較硅料 擴產節奏差額拉大的情況下，硅料價格往往進入急漲階段。

2022 年硅料供給或逐步邊際寬松，但緊平衡格局下均價或仍將維持在 150 元/kg 以 上。受硅料供不應求影響，2021 年硅料價格持續大幅上漲，單晶致密料價格由年初約 86 元/kg 目前已攀升至 268 元/kg，漲幅超 200%。考慮到硅料供給與終端需求預計仍將整體 維持較為緊張狀態，且下游單晶硅片新產能大幅釋放將拉升對硅料集中采購規模，放大硅 料供應短板，對硅料價格將形成較強支撐。總體來看，我們預計 2022 年硅料價格較 2021H2 的高位將穩步回落，但均價仍有望保持在 150 元/kg 以上。

金屬硅產能供應緊張，價格快速升至高位。金屬硅作為多晶硅等產品的主要原材料， 受近期新疆、云南、四川等主產區能耗“雙控”措施的影響，開工率受明顯限制，供給端 出現階段性收縮；而需求端隨著有機硅、多晶硅終端用量的持續增長，以及新擴產能的集 中釋放，出現了明顯的供需缺口。2021Q3 以來，金屬硅價格盈利大幅上漲，從此前不足 1.5 萬元/噸的均價快速攀升，9 月底一度達 7 萬元/噸左右。盡管近期由于有機硅等下游新 產能出現延后或現有產能檢修的情況，造成金屬硅短期價格回落，但長期看在能耗管控趨 嚴、下游需求持續增長的情況下，預計金屬硅價格仍將保持在相對高位。

盡管金屬硅漲價將侵蝕硅料部分利潤，但硅料盈利仍將維持高位。硅料價格大漲顯著 抬升了廠商盈利能力，頭部廠商毛利率一度從年初 45%大幅提升至 Q3 高點的 75%左右；但金屬硅價格高企在一定程度上侵蝕了企業利潤。我們測算目前硅料和金屬硅價格下，頭部企業毛利率或達 60%左右，環比 Q3 高點有所下降，但仍處于高盈利水平，預計 2022 年硅料優質企業仍將保持高盈利狀態。此外，隨著部分頭部廠商新產能釋放，有望量價齊 升延續業績高增長。

海外光伏級 EVA 樹脂供應占全球約 70%，基本無新增產能。海外光伏級 EVA 樹脂有 效產能約 55 萬噸，主要集中于韓華、杜邦、TPC、LG 化學等海外廠商。

國內少數企業具備光伏級 EVA 生產能力，新裝置擴產周期長。目前實現光伏級 EVA 樹脂規模化穩定出貨的國內企業只有斯爾邦、聯泓新科和寧波臺塑，我們預計 2021 年有 效產能約 25 萬噸。2021 年國內主要 EVA 樹脂新增產能來自延長中煤榆能化、揚子石化、 中化泉州、中科煉化等廠商。但新裝置投產后切換到光伏料往往需要較長的調制周期，且不能連續生產高 VA 含量的光伏料，生產一段時間后往往需切換生產低 VA 含量的樹脂， 因此預計新裝置光伏級 EVA 樹脂大規模量產出貨時間將整體延后，且有效產能將大打折扣。

2022 年光伏 EVA 樹脂或將延續供需緊張格局。在新產能釋放有限的情況下，預計 2021 年全球 EVA 光伏料總產能將保持 80 萬噸左右，此外考慮約 20 萬噸 POE 樹脂，2021 年光伏膠膜樹脂有效供應量或在 100 萬噸左右；相較全年約 94 萬噸的膠膜樹脂需求，行 業整體處于供需緊平衡狀態，且隨著光伏裝機需求旺季來臨，或出現階段性供給缺口，推 動下半年樹脂價格攀升。我們預計 2022 年光伏膠膜樹脂需求量將提升至 124 萬噸左右， 在光伏級 EVA 樹脂產能規模化釋放進度較慢，有效增量供給有限的情況下，預計膠膜樹脂 供需偏格局仍可能延續。

膠膜名義產能加快擴張，但受制于原材料短期供應瓶頸，實際有效生產能力受限。2020 年起光伏膠膜企業加快擴產步伐，預計主要新產能將于 2021H2 起陸續建成，名義產能有 望于 2021/2022 年底分別增至 25/31 億平米。但由于年內產能投放時點普遍靠后，尤其是 受制于光伏級 EVA 樹脂供應限制以及成本端壓力，預計膠膜新產能釋放節奏將受明顯制約。

EVA 樹脂供不應求或致膠膜廠商開工率和盈利分化，龍頭企業優勢鞏固。EVA 膠膜 成本結構中，EVA 樹脂占比一般近 9 成。以福斯特為代表的膠膜頭部企業在供應鏈端采取 戰略合作+市場化采購的方式，與國內外大型石化企業建立長期穩定的合作關系，具備更 強的供應鏈安全保障能力，保障 1-2 個月安全庫存；且憑借龍頭地位和商務談判優勢，在 原輔材料采購上往往能享有一定折扣，獲得成本端相對優勢。我們研判憑借供應鏈管控和 采購成本優勢，龍頭廠商與二三線企業實際開工率或將持續分化，份額和盈利優勢進一步 鞏固。

膠膜企業實現具備一定的價格傳導能力，但短期需求承壓下，盈利水平階段性探底。膠膜行業格局持續優化，且在組件環節成本占比相對較低，下游客戶對產品價格敏感度低 于硅料和光伏玻璃等主輔材，但膠膜質量與組件性能表現關系緊密，因此膠膜龍頭企業往 往具備一定價格傳導能力。受光伏級 EVA 樹脂供給緊張影響，2021Q3 以來 EVA 樹脂價 格再次大幅上漲近 50%。基于成本壓力，膠膜價格亦迎來明顯調漲，漲幅達 35%左右。但在短期終端需求承壓的情況下，預計仍難以對成本實現全部有效傳導，膠膜企業盈利能 力處在階段性底部。

膠膜實際供需相對平衡，受益需求回暖，成本傳導能力和盈利能力有望回升。近年來， 多數情況下龍頭廠商通過膠膜提價，可對樹脂成本實現向下有效甚至超額傳導（結合原材 料庫存周期）。但 2021 年以來，EVA 樹脂價格持續處于快漲期，且終端需求受光伏產業鏈 成本持續攀升而有所抑制，下游接受度減弱，成本傳導通道受阻。我們研判，2022 年 EVA 樹脂價格總體將保持高位震蕩或有所回落，上漲壓力相對減小，且在下游需求持續復蘇推 動下，膠膜龍頭企業價格傳導能力和盈利能力有望回升。

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